成長には、現行の事業を継続するだけにとどまらず、事業ポートフォリオの見直しや入れ替えを積極的かつ能動的に行って、事業ポートフォリオの新陳代謝を図っていくことが不可欠である。第9回は、事業ポートフォリオ転換の要諦を解説し、日本企業がよく陥りがちな事業ポートフォリオの好ましくない4つの類型を紹介しよう。

事業ポートフォリオのマッピング

 多くの企業は、複数の事業を運営しており、その構成を「事業ポートフォリオ」と呼ぶ。

 各事業の状況を理解するうえでは、「成長」を表す売上高成長率を縦軸に、「稼ぐ力」を表す投下資本利益率(ROIC)を横軸にとって、それぞれの事業が創出するキャッシュフローの近似値となるEBITDA(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization/利払前税引前償却前利益)を円の大きさとするマトリクスによってマッピングすると理解しやすい(図表9-1「事業ポートフォリオのマッピング」を参照)。

図表9-1 事業ポートフォリオのマッピング

 そして、それぞれの事業が生み出すキャッシュフローの企業としての総和を最大限にまで大きく、かつ安定したものにするには、事業ごとにいかなる手を能動的に打っていくべきかを考えていく。これが事業ポートフォリオのマネジメントである。

 この事業ポートフォリオのマッピングにおいて、横軸の基準値には全社ベースの加重平均資本コスト(WACC)、縦軸の基準値には全社ベースで目標とする売上高成長率や経済成長率としてのGDP成長率などを設定する。

 ROICがWACCを上回っていれば企業価値を創造しているといえるのであった。このため、横軸では、それぞれの事業のROICをたとえば全社ベースのWACCと比較する。また、縦軸では、あるべき成長が実現できているかを比較する。

 そして、この事業ポートフォリオのマッピングにおいて、図表9-1の象限①~④は、それぞれ次のように解釈できる。

①象限:成長も稼ぐ力も期待できない事業である。抜本的な構造改革、撤退、あるいは売却という見極めと対応が求められる事業である。

②象限:かつてのコア事業であることが多い。市場の大きな成長は見込めないものの自社のマーケットシェアが高いことなどによって大きな利益を稼いでおり、キャッシュを生み出してくれている、いわゆるキャッシュカウ事業である。さらなるコスト削減の徹底などによって事業の効率性を高めて稼ぐ力を向上し続け、事業からのキャッシュを収穫しきっていくべき事業でもある。

③象限:これからの新規事業であることが多い。事業構築の初期段階にあって成長力は高いが、稼ぐ力がいまだ低い状態にある。投資などによって成長を促しつつ、稼ぐ力を培いながら、しっかり育成していくべき事業である。

④象限:現在の成長と稼ぐ力を牽引するコア事業である。投資を継続して行うことによって成長を維持あるいはさらに推進しながら、競争優位性を高めるなどして、稼ぐ力をさらに高めていくべき事業である。

 事業ポートフォリオのマネジメントでは、②象限において潤沢なキャッシュを生み出してくれているキャッシュカウ事業からのキャッシュを、③象限における新規事業や④象限におけるコア事業に振り向けて、それらを育成し推進していくことが大切である。もちろん、①象限における不振事業への対応も、キャッシュの社外流出や自社内の儲かっている事業からの社内利益補填の解消という観点からは大切になる。

 なお、このような事業ポートフォリオのマネジメントができていれば、いわゆる「コングロマリットディスカウント」に陥るリスクも軽減できると考えられる。コングロマリットディスカウントとは、複数の異なる事業を行っている企業の企業価値が、それらの個々の事業が単業として営まれている場合の事業価値の単純な合計よりも小さくなるというものである。

 その原因としては、さまざまなことが言われている。たとえば、多くの事業に対して、経営者が等しく意識を向けられない、経営資源の配分を適時かつ適切に行っていけない、企業としてあまりに異なるスキルを持ちきれない、などである。

 それでも、アクティブな事業ポートフォリオのマネジメントを行えていれば、事業ポートフォリオのマップ上の事業それぞれについて経営者の意識は向けられやすい。経営資源の配分も是々非々で検討され、成長や稼ぐ力のため組織的なスキルの構築や展開も議論されているはずである。

日本企業によく見られる4つの類型

 日本企業によく見られる事業ポートフォリオの類型には、「ゆでガエル型」「後ろ髪引かれ型」「ジリ貧型」「下手な鉄砲型」の4つがある(図表9-2「日本企業によく見られる事業ポートフォリオの類型」を参照)。

図表9-2 日本企業によく見られる事業ポートフォリオの類型

・ゆでガエル型:昔から本業として営んでいる事業群を、経済環境や産業構造が変化しても、それに対応できず継続しているだけになっている。かつては、どの事業も成長し、利益も稼いでいたのであろうが、現時点では、今後の成長を期待できず、稼ぐ力もWACCを下回って乏しくなってきている。それでも、次の一手に踏み切れないままであり、早晩、企業全体の浮沈の問題につながりかねない。

・後ろ髪引かれ型:いくつかの低成長かつ低利益の事業を抱えたままになっている。そうした事業は、祖業であったり、中興の祖といわれる人物が始めた事業であったり、社長経験者の現役時代の花形事業であったりする。社内には成長あるいは稼ぐ力に優れた事業がほかにあるため、それらの事業からのいわば社内利益補填によって生きながらえてはいるが、抜本的な対策が先延ばしになっている状態である。

・ジリ貧型:いわゆるコア事業が一つあるが、それ以外には、今後の大きな成長が期待できる事業も、稼ぐ力が強い事業も、見当たらない状態である。このコア事業が、現時点ではそこそこの成長や稼ぐ力を維持できているため、社内でも本格的な危機意識が芽生えにくくなっている。ただ、そのコア事業がコモディティ化していったり、徐々に競争力を失ったりしていくようであれば、今後の飛躍のタネがないまま、企業全体が苦境に立たされていくことになる。

・下手な鉄砲型:ダントツに稼いでいる事業があるため、そこから創出されるキャッシュを原資として、多くの新規事業に投資を行っているが、それらの新規事業がどれも大きくなりきらないままである。さまざまな新規事業を立ち上げる面白さはあるが、どのアイデアも思い付きの域を出ないものであったり、あるいは育てきるまでの投資や徹底した事業運営というコミットが伴っていない。

 たとえば、日本の国内市場の成長が人口減少などによって期待できない中で、国内市場に大きく軸足を置いてきた業界は、ゆでガエル型やジリ貧型になりやすい。

 効果的な一手を打っている一例が、飲料・食品を手掛けるアサヒグループホールディングスである。キャッシュカウである日本国内の「酒類」事業が大きなキャッシュを生み出しているうちに海外における酒類事業等である「国際」事業を育成しつつ、同時に各事業の稼ぐ力を高めようとしている姿がうかがわれる(図表9-3「飲料メーカーの事業ポートフォリオの変化」を参照)。

図表9-3 飲料メーカーの事業ポートフォリオの変化

 また、伝統のある企業で、企業発展の歴史に従って多くの事業を事業ポートフォリオに抱えている企業は、後ろ髪引かれ型になりやすい。対応を進めている一例が、世の中のインフラ関連事業を幅広く手掛ける重工業メーカーである。

 たとえば川崎重工業では、成長はもちろんのこと、稼ぐ力の指標としてROICを取り入れ、全社目標8%以上の達成に向けて取り組んでいる。また、社外取締役を除く取締役の報酬のうち業績連動報酬を、当期純利益、全社ROIC、事業セグメントであるカンパニーROICに連動させている(図表9-4「重工メーカーの事業ポートフォリオの変化」を参照)。

図表9-4 重工メーカーの事業ポートフォリオの変化

Case Study
富士フイルムの事業ポートフォリオマネジメント

 グローバルなメガトレンドを自社なりに捉えて持続的に成長する事業領域を実現してきている日本企業として、よく知られた例ではあるが、富士フイルムがある。

 同社は、写真フィルム市場が2000年にピークを迎えてから急速に縮小していく中で、そこで培った技術力を活用しつつ、世界屈指で唯一無二の「ヘルスケア・カンパニー」を目指した「第二の創業」として、医薬医療関連事業であらたな成長を実現してきている。

 写真フィルム事業は、デジタルカメラの普及、そしてスマートフォンに内蔵されたカメラによる写真の撮影が一般化していく中で、苦境に陥っていった。かつては富士フイルムと並ぶ大手であったコダックが、こうした市場の変化への対応が遅れたため業績低迷から抜け出せず、ついに2012年1月にアメリカ合衆国連邦倒産法第11条の適用をニューヨークの裁判所に申請して、その130年間にわたる歴史に幕を閉じ、上場廃止になったほどである。

 このような中で、富士フイルムは、まず2000年代初頭に技術の棚卸しを1年以上かけて行い、技術の競争力や潜在力を評価した。写真フィルム事業では、光を感じる粒子や色を作る粒子を含むコラーゲンを層状に塗るところから材料化学、化学合成、ナノテクノロジーなどの技術を蓄積していた。カメラ事業では、カメラの開発によって機械設計、システム設計、生産技術などのノウハウを蓄積していた。また、写真プリント事業では、光学や画像解析の技術を蓄積していた。

 次に、技術の棚卸しとニーズの探索の結果を、技術(既存技術と新規技術)と事業(既存事業と新規事業)という4象限のマトリクスにまとめ、経営資源を集中的に投下する事業領域の特定を図っていった。その検討を通じて、自社なりの技術の強みが活用できるとともに、いまだ未解決な課題がたくさんあり、世の中の役に立てるという経営者の志によって、医薬医療関連事業への本格的な参入を決めた。

 そして、医薬品、再生医療、検査薬、開発製造受託という事業分野への参入を、M&Aやアライアンスを手段として活用しながら一気呵成に推進していった。これまでに、M&Aでは1兆円単位の投資を行っている。こうして、2000年に写真フィルム市場がピークを迎え、その後は急速に縮小していくなかで、ジリ貧型に陥りそうであった事業ポートフォリオをアクティブにマネージしていることが理解できる。(図表9-5「富士フイルムの事業ポートフォリオの変化」を参照)

図表9-5 富士フイルムの事業ポートフォリオの変化

 具体的には、2008年に富山化学工業の株式66%を約1,370億円で取得して、医薬事業に参入している。また、2014年にジャパン・ティッシュ・エンジニアリングを買収、2015年に米国のセルラー・ダイナミクス・インターナショナルを約330億円で買収して、再生医療分野に参入している。そして、2017年には武田薬品工業から和光純薬工業を約1,550億円で買収して検査薬分野に参入した。

 このほか、2011年には、免疫細胞が外敵を攻撃する抗体を人工的に作る抗体医薬品などのバイオ医薬品の開発製造受託(CDMO)の事業を製薬大手のメルクから約400億円で買収して参入しており、2019年にはバイオジェンからデンマーク工場を約940億円で買収して、設備も増強している。

 医療機器事業では、2016年に東芝メディカルシステムズの買収案件をキャノンに逃したが、日立製作所からのコンピュータ断層診断装置(CT)や磁気共鳴画像装置(MRI)などの画像診断機器事業の約1,790億円での買収を進めてきた。

 このような結果、2000年度と2019年度の売上高および営業利益の構成を比較しても、その変化がいかに顕著であるかがわかる(図表9-6「富士フイルムの収益構成の変化」を参照)。

図表9-6 富士フイルムの収益構成の変化

 なお、こうして成長する事業分野を一気呵成に育てていくためにはキャッシュが必要である。そこでは、富士ゼロックスが生み出す潤沢なキャッシュがあったことが注目されるべきである。

 富士ゼロックスは、2000年度から2019年度までの20年間で、EBITDAベースで、2兆5,000億円以上もの貢献を富士フイルムに対して行っている。市場の将来の大きな成長は見込めないものの自社のシェアが高く、大きな利益を稼いでいるキャッシュカウ事業が元気なうちに、次に成長する事業領域への投資を行ってきたのである。

 こうして、富士フイルムのフリーキャッシュフロー(ただし、投資は有形固定資産への投資のみを含みM&Aへの投資は除く)は、2000年度から増加傾向にあり、企業価値の創造も進んできたことがうかがわれる(図表9-7「富士フイルムのフリーキャッシュフローの推移」を参照)。

図表9-7 富士フイルムのフリーキャッシュフローの推移

 

戦略としての企業価値 目次

はじめに
第1回 戦略としての企業価値:いまこそ求められる思考とスキル

第Ⅰ部 企業価値のポイントを押さえる
第2回 経営をお金の流れで理解するPL&BS一体型思考
第3回 企業価値評価の基礎知識(1)フリーキャッシュフローと金利・割引
第4回 企業価値評価の基礎知識(2)DCF法とマルチプル法
第5回 企業価値の源泉は「成長」と「稼ぐ力」である

第Ⅱ部 企業価値を戦略に落とし込む
第6回 企業価値を生み出す戦略の全体構造
第7回 「成長」と「稼ぐ力」を追求する戦略をいかに策定するか
第8回 メガトレンドに乗って持続的に成長する
第9回 事業ポートフォリオを再構築する
第10回 M&Aと事業売却をどのように活用すべきか(10/22公開)
第11回 ROICの視点で稼ぐ力を高める(10/25公開)
第12回 機能スキルによって稼ぐ力を高める(10/26公開)
第13回 デジタルとアナリティクスで稼ぐ力を高める(10/27公開)

第Ⅲ部 企業価値と戦略を自己検診しながら進んでいく
第14回 セルフ・デューデリジェンスによる自己検診と経営改革(10/28公開)
第15回 企業価値と戦略の効果的なコミュニケーション(10/29公開)

補論
第16回 企業価値創造経営の実現に向けて乗り越えるべき3つの課題(11/1公開)

注:本連載における個別企業についての記載は、すべて公表されている情報のみに基づくものである。それらの記載は、当該企業の経営について何らかの評価を行おうとするものでもない。本連載における企業価値の算出などは、あくまで簡易な例示であって、その正確性を保証するものではなく、何らかの投資や売買などを推奨するものでもない。本連載における見解は、すべて筆者個人のものであり、筆者が所属あるいは関係する企業や機関や学校の見解や意見ではない。